Europa begint de lange inhaalrace

Europese aandelen doen het in vergelijking tot andere ontwikkelde markten de laatste jaren niet zo goed. Over de afgelopen vijf jaar boekte de MSCI Europe 35% rendement, terwijl de MSCI Japan en MSCI USA respectievelijk 57% en 117% behaalden (allemaal in euro’s). Ook als we een of drie jaar terugkijken doen Europese aandelen het slechter dan Japanse en Amerikaanse. Alleen dit jaar presteren Europese aandelen marginaal beter dan Japanse, maar wederom slechter dan Amerikaanse.

Voor het feit dat vooral de vergelijking met de VS slecht uitvalt, zijn globaal zes oorzaken te geven.

1. Ten eerste de problemen in de eurozone, waarin de euro een politieke en economische splijtzwam is geworden. De munt is te goedkoop voor de sterkere eurolanden, wat leidt tot grote exportoverschotten. Voor de zwakke zuidelijke landen is de euro te duur, met een sterke verzwakking van hun concurrentiepositie tot gevolg. Verder is de noodzakelijke sanering van Griekenland alsmaar door de politiek vooruitgeschoven.
2. Het tweede probleem van Europa is het monetaire beleid dat tijdens en vlak na de kredietcrisis minder kordaat was. De Amerikaanse Fed greep al tijdens de kredietcrisis resoluut in, door het bankensysteem te stabiliseren, onder andere door kwantitatieve verruimingen en het opkopen van giftige hypotheekproducten. De ECB kwam pas veel later met acties, toen Griekenland in 2011 de eurozone in problemen dreigde te brengen. Kwantitatieve verruimingen kwamen nog later. De gevolgen van de kredietcrisis etterden daarom in Europa veel langer door.
3. De problemen in de eurozone en het aanvankelijk zwakke optreden van de ECB hebben geleid tot een gebrek aan vertrouwen van vooral de Europese consument en een lagere economische groei. Dit gebrek aan vertrouwen en groei is de derde oorzaak van de relatieve underperformance van Europa.
4. Ten vierde hebben zich in de VS relatief veel ‘buybacks’, ofwel inkopen van eigen aandelen door bedrijven, voorgedaan. Dit verbetert de winst per aandeel en de Return on Equity (RoE). De RoE ligt in de VS doorgaans sowieso structureel hoger dan in Europa, maar sinds de kredietcrisis is het verschil spectaculair toegenomen. Uit een analyse van Barclays van 13 mei blijkt dat de RoE van de VS nu zo’n vier procentpunt hoger staat dan die van Europa, terwijl die aan het eind van de kredietcrisis zelfs tijdelijk iets lager was. Het Amerikaanse bedrijfsleven heeft dus na de kredietcrisis relatief snel de ‘fundamentals’ kunnen verbeteren, hetgeen de aandelenkoersen goed heeft gedaan.
5. Sommige analisten noemen ook de relatief grote hoeveelheid groeiaandelen in het Amerikaanse aandelenuniversum als oorzaak voor het prestatieverschil. In Europa bestaan er relatief veel waardeaandelen en waarde is niet bepaald een stijl geweest die het de laatste jaren goed heeft gedaan.
6. Ten zesde is het Amerikaanse bedrijfsleven gemiddeld genomen innovatiever geweest. Hoewel Europa ook een aantal succesvolle innovatieve bedrijven kent, zoals ASML en SAP, domineren Amerikaanse concerns ‘s werelds top-50 van meest innovatieve bedrijven van de Boston Consulting Group.

Vooruitzichten
Een prognose voor Europese aandelen begint bij een analyse van deze tekortkomingen. Een aantal daarvan is niet zomaar van tafel. Vooral de politieke onzekerheid in de eurozone zal blijven bestaan, en mogelijk zelfs nog groter worden bij een eventuele Brexit. Verder is het Europese bankwezen stabieler geworden, maar nog verre van gezond. Vooral veel Zuid-Europese banken zijn kwetsbaar. Maar aan de andere kant is de ECB krachtiger gaan optreden. Zo worden onder andere met opkoopprogramma’s de financiële markten ondersteund. De extreem lage rente houdt de euro zwak, wat het Europese bedrijfsleven op de wereldmarkt competitiever maakt. Kijkend naar de ontwikkelingen van de diverse vastgoedmarkten in Europa lijkt ook het vertrouwen weer langzaam terug te keren. Een en ander vertaalt zich in iets betere economische groeicijfers. Maar van uitbundigheid is nog geen sprake. Een aspect dat Europa in de kaart kan spelen is een eventuele terugkeer van de populariteit van waardeaandelen.

De meeste analisten zijn redelijk positief gestemd over Europa. Ze overwegen Europese aandelen, of ze stellen ze wat betreft vooruitzichten gelijk aan die van de VS. Edmond de Rothschild schrijft in zijn nieuwsbrief van 25 mei dat Europese aandelen dit jaar verder herstelpotentieel hebben. De winstgevendheid van het bedrijfsleven verbetert, door lage grondstoffenprijzen, lagere lonen en verbeterde fiscale omstandigheden. Het gat in winstgevendheid met het Amerikaanse bedrijfsleven zou langzaam worden gedicht. Omdat Europese aandelen ook nog relatief gunstig gewaardeerd zijn, verwacht de Franse vermogensbeheerder een outperformance versus Amerikaanse aandelen. Franklin Templeton schrijft in zijn Notes on Global Equity Markets van 2 mei dat Europese aandelen nu de wind in de rug van het monetaire beleid hebben. Verder ziet de Amerikaanse beheerder dat de kredietcyclus weer in de eerste fasen van herstel zit. De winstgevendheid van het Europese bedrijfsleven moet zich nog wel gaan verbeteren, maar gezien de relatief lage waarderingen is er al veel slecht nieuws in de koersen ingeprijsd. Vooral de banken zouden door een vertrouwensbreuk goedkoop zijn. Franklin Templeton spreekt zelfs van een ‘erg gunstig’ rendements-risicoprofiel.

Lees ook: Robots nog niet geschikt als beleggingsthema