Trends uit de gratie

De opmerkelijke koerssprong van het aandeel ING na publicatie van de jaarcijfers is bepaald niet symptomatisch voor de ontwikkelingen in de financiële sector. Het aandeel won bijna 9%, maar staat desondanks dit jaar nog op een verlies van ruim 15%. Een flink verlies, maar ten opzichte van de sectorgenoten presteert de Nederlandse bank nog heel aardig. De Eurostoxx Bank Index is dit jaar met een verlies van 21,5% met afstand de slechts presterende sector in de eurozone. Alleen enkele Spaanse banken en het Belgische KBC doen het dit jaar nog wat beter dan ING. De achterhoede van de Eurostoxx Bank Index wordt gevormd door de Italiaanse banken, met een halvering van de koers van de MPS Group (eerder bekend als Banca Monte dei Paschi di Siena) als grootste uitschieter. Deutsche Bank verloor in 2016 ook al bijna eenderde van zijn beurswaarde. Niet alleen aandelenbeleggers lijden onder de problemen van de financiële sector. Ook obligatiebeleggers hebben een teleurstellend begin van het jaar achter de rug. Dat is nergens zo duidelijk zichtbaar als in de iBoxx Euro Contingent Convertible Index. In deze index zijn dertig zwaar achtergestelde leningen – contingent convertibles, of coco's – opgenomen. Dit zijn leningen waarvan de coupon kan worden overgeslagen, en die bij het neerwaarts doorbreken van een bepaald niveau van de kapitaalratio (deels) worden afschreven of in aandelen worden omgewisseld. De index is dit jaar al met een kleine 7% gedaald. Ook Deutsche Bank heeft een dergelijke lening uitgegeven, en die heeft de afgelopen maanden hetzelfde treurige koersbeeld als het aandeel laten zien. Waarom financials? De vraag is waarom het sentiment rond de financiële sector zo is omgeslagen. Eind vorig jaar, toen de vooruitblikkende bankrapporten op de aandelen- en obligatiemarkten op de redactie binnenstroomden, werd de financiële sector nog als een van de meest aantrekkelijke gezien. Wat is er veranderd? Deze vraag stelde ook Hans Lorenzen zich. Ook Lorenzen, bedrijfsobligatiestrateeg bij Citi, zag de meeste kansen in de financiële sector, maar zijn optimisme heeft een deuk opgelopen. Volgens de strateeg waren de behandeling van obligatiehouders van het Portugese Novo Banco en de ontwikkeling van probleemkredieten van het Italiaanse bankwezen al weinig vertrouwenwekkend. Daar kwamen de problemen van de Europese zakenbanken – Credit Suisse, UBS en vooral Deutsche Bank – nog bij. Volgens de Citi-strateeg laat het koersverloop van de Deutsche Bank-coco zien dat beleggers vrezen voor hun coupon. Dit zijn echter vooral bedrijfsspecifieke risico's, die niet de hele sector hoeven te raken, aldus Lorenzen. De algehele uitverkoop van bankaandelen heeft dan ook een andere reden, meent hij. Het afgelopen jaar ging de onrust over de olieprijs en de opkomende economieën – waaraan de banken een relatief geringe blootstelling hebben – grotendeels aan de banken voorbij. Mede als gevolg van de wat tegenvallende Amerikaanse macro-economische cijfers vrezen beleggers nu opeens ook voor zwakke groei en lage inflatie in de ontwikkelde markten. Ook het vermogen van centrale banken om hier iets aan te doen, wordt in twijfel getrokken. Bovendien krijgt het verdienmodel – de rentemarge – van de sector te lijden van steeds lagere en soms zelfs negatieve korte rente. De veranderende risicoperceptie van beleggers leidt tot liquidatie van 'consensusposities', zoals die in bankaandelen en -obligaties, stelt Lorenzen. Dat proces kan mogelijk nog versterkt worden door de verkoop van bankaandelen door staatsbeleggingsfondsen van verschillende oliestaten, die zuchten onder de lage olieprijs. De bankensector is echter niet de enige consensuspositie die bruut wordt afgewikkeld. Michael Hartnett, strateeg bij Bank of America Merrill Lynch, ziet dat ook strategieën waarin werd uitgegaan van hogere groei en hogere rente, in de VS onder druk staan. Denk aan posities waarin wordt ingespeeld op een steeds sterkere dollar, maar ook aan het mode-acroniem FANG (dat staat voor Facebook, Amazon, Netflix en Google) dat nu begint te kraken. Dit is het lot van trends, die ook onder beleggers plotseling helemaal uit de mode kunnen raken, maar die later ongetwijfeld weer in een andere variant terugkomen.

De opmerkelijke koerssprong van het aandeel ING na publicatie van de jaarcijfers is bepaald niet symptomatisch voor de ontwikkelingen in de financiële sector. Het aandeel won bijna 9%, maar staat desondanks dit jaar nog op een verlies van ruim 15%. Een flink verlies, maar ten opzichte van de sectorgenoten presteert de Nederlandse bank nog heel aardig. De Eurostoxx Bank Index is dit jaar met een verlies van 21,5% met afstand de slechts presterende sector in de eurozone. Alleen enkele Spaanse banken en het Belgische KBC doen het dit jaar nog wat beter dan ING. De achterhoede van de Eurostoxx Bank Index wordt gevormd door de Italiaanse banken, met een halvering van de koers van de MPS Group (eerder bekend als Banca Monte dei Paschi di Siena) als grootste uitschieter. Deutsche Bank verloor in 2016 ook al bijna eenderde van zijn beurswaarde.

Niet alleen aandelenbeleggers lijden onder de problemen van de financiële sector. Ook obligatiebeleggers hebben een teleurstellend begin van het jaar achter de rug. Dat is nergens zo duidelijk zichtbaar als in de iBoxx Euro Contingent Convertible Index. In deze index zijn dertig zwaar achtergestelde leningen – contingent convertibles, of coco’s – opgenomen. Dit zijn leningen waarvan de coupon kan worden overgeslagen, en die bij het neerwaarts doorbreken van een bepaald niveau van de kapitaalratio (deels) worden afschreven of in aandelen worden omgewisseld. De index is dit jaar al met een kleine 7% gedaald. Ook Deutsche Bank heeft een dergelijke lening uitgegeven, en die heeft de afgelopen maanden hetzelfde treurige koersbeeld als het aandeel laten zien.

Waarom financials?
De vraag is waarom het sentiment rond de financiële sector zo is omgeslagen. Eind vorig jaar, toen de vooruitblikkende bankrapporten op de aandelen- en obligatiemarkten op de redactie binnenstroomden, werd de financiële sector nog als een van de meest aantrekkelijke gezien. Wat is er veranderd?

Deze vraag stelde ook Hans Lorenzen zich. Ook Lorenzen, bedrijfsobligatiestrateeg bij Citi, zag de meeste kansen in de financiële sector, maar zijn optimisme heeft een deuk opgelopen. Volgens de strateeg waren de behandeling van obligatiehouders van het Portugese Novo Banco en de ontwikkeling van probleemkredieten van het Italiaanse bankwezen al weinig vertrouwenwekkend. Daar kwamen de problemen van de Europese zakenbanken – Credit Suisse, UBS en vooral Deutsche Bank – nog bij.

Volgens de Citi-strateeg laat het koersverloop van de Deutsche Bank-coco zien dat beleggers vrezen voor hun coupon. Dit zijn echter vooral bedrijfsspecifieke risico’s, die niet de hele sector hoeven te raken, aldus Lorenzen. De algehele uitverkoop van bankaandelen heeft dan ook een andere reden, meent hij.
Het afgelopen jaar ging de onrust over de olieprijs en de opkomende economieën – waaraan de banken een relatief geringe blootstelling hebben – grotendeels aan de banken voorbij. Mede als gevolg van de wat tegenvallende Amerikaanse macro-economische cijfers vrezen beleggers nu opeens ook voor zwakke groei en lage inflatie in de ontwikkelde markten. Ook het vermogen van centrale banken om hier iets aan te doen, wordt in twijfel getrokken. Bovendien krijgt het verdienmodel – de rentemarge – van de sector te lijden van steeds lagere en soms zelfs negatieve korte rente. De veranderende risicoperceptie van beleggers leidt tot liquidatie van ‘consensusposities’, zoals die in bankaandelen en -obligaties, stelt Lorenzen. Dat proces kan mogelijk nog versterkt worden door de verkoop van bankaandelen door staatsbeleggingsfondsen van verschillende oliestaten, die zuchten onder de lage olieprijs.

De bankensector is echter niet de enige consensuspositie die bruut wordt afgewikkeld. Michael Hartnett, strateeg bij Bank of America Merrill Lynch, ziet dat ook strategieën waarin werd uitgegaan van hogere groei en hogere rente, in de VS onder druk staan. Denk aan posities waarin wordt ingespeeld op een steeds sterkere dollar, maar ook aan het mode-acroniem FANG (dat staat voor Facebook, Amazon, Netflix en Google) dat nu begint te kraken. Dit is het lot van trends, die ook onder beleggers plotseling helemaal uit de mode kunnen raken, maar die later ongetwijfeld weer in een andere variant terugkomen.