Profiteren van hoge waardering Unilever

Enkele weken geleden besteedden wij aandacht aan de jongste cijfers van Unilever. De resultaten over 2015 waren duidelijk beter dan die over 2014: na een aanzienlijke omzetgroei dankzij een uitbundige zomer kwam de totale omzetstijging over 2015 uit op 14%.

De koers-winstverhouding van Unilever stond bij verschijnen van het artikel op 21,6, bij een koers van €37,29. In vergelijking met branchegenoten Nestlé en Danone is dit hoog, aangezien laatstgenoemden een grotere groeikracht wordt toegedicht. De voorkeur voor beide concurrenten resulteert in een verkoopadvies voor Unilever. Met een winst per aandeel van €1,73 en een aandelenkoers van €40,89 (29 januari) is de k/w van de afgelopen twee weken zelfs opgelopen naar een ruime 23,5 keer de winst. Uiteraard heeft de beweeglijkheid van de beurzen in de afgelopen maand, en het steile herstel van de afgelopen week, bijgedragen aan de volatiliteit van het aandeel. Om te kunnen profiteren van een beweging van het aandeel naar een meer reële waardering, kunnen we een 1:2 ratio-putspread opzetten.

1:2 Ratio-putspread
Bij een ratio-putspread wordt er een putoptie met een hoge uitoefenprijs (strike) gekocht en worden er tegelijk meerdere putopties verkocht met een lagere strike. De verhouding tussen deze twee strikes wordt de ratio genoemd. De putopties hebben allemaal dezelfde looptijd. Bij een 1:2-ratio, wordt er één put met een hoge strike gekocht en worden er tegelijkertijd twee puts met een lagere strike verkocht/geschreven. De kans bestaat dat de beurzen de komende tijd nog erg beweeglijk blijven, dus we willen liever niet teveel investeren in zo’n combinatie. Het liefst hebben we zelfs een combinatie met gesloten beurs (‘zero cashflow’). Het is met optiehandel erg belangrijk de kasstroom in de gaten te houden. Premie kan snel verdampen, en voor je het weet zit je met een verlies.
We kunnen een ratio-putspread opzetten voor april 2016 (expiratie 15-4-16) tegen ‘even money’, zoals het in jargon wordt genoemd, door één keer de 39 put te kopen op €1,36 en twee keer de 36 put te verkopen op €0,68. Rendement is hier niet te bepalen, aangezien er geen initiële investering is (afgezien van de margin). Mocht de koers van Unilever onder de €39 zakken, dan gaat de 39 put winst genereren, met een maximum van €300 als het aandeel is gedaald tot €36. Onder de €36 gaat de shortpositie van de twee 36 puts meespelen en op €33 is de winst verdampt. Onder de €33 zal elke euro minder een verlies opleveren van €100. €33 noemen we hier het break-evenpunt, en zoals de zaken er nu voorstaan zou dit een daling van circa 20% impliceren, ruim onder de 52-weeks laagste koers van €33,87 op 24 september. Mocht Unilever onverhoopt verder stijgen, dan zal deze combinatie geen winst opleveren, maar zal er ook geen verlies zijn.

Bepaling break-evenpunt
Het bepalen van break-evenpunten in ratiospreads kan soms hoofdbrekens opleveren. 1 op 2 is nog wel te doen, maar als de ratio bijvoorbeeld 2 op 7 bedraagt, en er ook nog eens een investering aan verbonden is of er een premie wordt ontvangen, is het een heel ander verhaal.
In de 39-36 1-op-2-combinatie levert de 39 put €3 op het niveau €36 (er is geen premie betaald of ontvangen, dus die hoeft niet in de berekening te worden meegenomen). Onder de €36 is er netto één put tekort (39 put één keer long en de 36 put twee keer short). Deze 36 put is €3 waard als het aandeel is gezakt naar €33, en dus levert de hele combinatie op €33 niets meer op en is het break-evenpunt bereikt.
Als we nu naar de 2-op-7-combinatie kijken met dezelfde uitoefenprijzen, dan komen we tot de volgende rekensom: we kopen twee keer de 39 put op €1,36 en betalen dus €2,72. Tegelijkertijd verkopen we zeven keer de 36 put op €0,68 en ontvangen hiervoor €4,76. Per saldo levert deze combinatie een te ontvangen premie op van €2,04. Op het niveau €36 is de 39 put €3 waard. We bezitten hem twee keer, dus onze 39 puts hebben een waarde van €6. Daarnaast hebben we ook nog eens €2,04 ontvangen bij het opzetten van de combinatie, en dus hebben we €8,04 ‘op zak’. Onder de €36 hebben we netto 5 puts tekort (2 keer de 39 put long en 7 keer de 36 put short). Als deze 5 puts gezamenlijk €8,04 waard zijn, hebben we het break-evenpunt bereikt. €8,04 gedeeld door 5 is ongeveer €1,61. De 36 put is €1,61 waard als het aandeel op €34,39 staat. €34,39 is dus het break-evenpunt van de 2:7 ratio-putspread.