Opkomende markten: passief of niet?

Over het algemeen is de discussie over actief versus passief beleggen vermakelijk, vooral als we te maken hebben met uitgesproken voor- of tegenstanders. Die maken zich over het algemeen belachelijk, bijvoorbeeld door te stellen dat het een beter is dan het andere. Passief en actief beleggen is als yin en yang, het ene bestaat niet zonder het andere.

De argumenten van passieve beleggers

Passieve beleggers zeggen in feite dat markten efficiënt functioneren en dat het eigenlijk niet mogelijk moet zijn het beter te doen dan de index. De efficiënte markten zorgt namelijk voor een ‘juiste’ koers. Je zou als belegger of analist niet kunnen zeggen dat die koers juist onder- of juist overgewaardeerd is.

En als de markten niet helemaal efficiënt functioneren, dan zeggen de aanhangers van passief beleggen dat beleggers over het algemeen niet slim genoeg zijn om van de inefficiënties in de markt te benutten (daar hebben ze wel een puntje, omdat de meerderheid van de beleggers inderdaad het niet beter weten te doen dan de index). Maar in de discussie worden meestal een aantal belangrijke zaken vergeten.

Kosten spelen ook passieve beleggers parten

Ten eerste dat passief beheer per definitie altijd achterloopt op de index. Ook de passieve beheerder moet kosten maken. Uit een studie van Robeco getiteld ‘On the Performance of Active versus Passive Emerging Markets Equities Funds’ uit juli 2011 van David Blitz en Joop Huij bleek dat de kosten van passief beheer vooral in opkomende markten redelijk fors kunnen zijn.

Met de door hen in het onderzoek geselecteerde beleggingsfondsen kwamen zij uit op een gemiddelde ‘underperformance’ van 0,85% op jaarbasis ten opzichte van de door hen gevolgde benchmark. De kosten bestonden uit twee delen: fondskosten 0,62% en niet-teruggevorderde dividendbelasting 0,29%.

Verder concludeerden ze dat de ‘tracking error’, ofwel de beweeglijkheid in de verschillen van de rendementen tussen de passieve belegging en die van de index groter is in opkomende markten dan die in ontwikkelde landen. In meer dan de helft van de gevallen bedroeg de tracking error meer dan 3%! Een andere conclusie was dat met een goede selectie van (actieve) fondsen het mogelijk moet zijn de index te ‘outperformen’.

Yin en yang

Een tweede omissie in de discussie actief versus passief is dat beide vormen van beleggen elkaar juist nodig hebben. Alleen in redelijk efficiënte markten heeft het in principe zin om passief te beleggen. Maar hoe worden markten efficiënt? Juist, doordat er actieve beleggers zijn die het de moeite waard vinden informatie te verzamelen, die te analyseren en daar vervolgens actieve beleggingen op te nemen.

Als men niet de moeite neemt analyses uit te voeren, dan kunnen markten onmogelijk efficiënt functioneren. Zoals gezegd is het yin en yang. Wetenschappelijk wordt er ook wel van de Grossman-Stiglitz-paradox gesproken (geïnteresseerden moet maar even googelen). Het zou interessant zijn als er een formule wordt bedacht bij welk percentage passieve beleggers het gevaarlijk wordt om nog passief te beleggen.

Immers, het is aannemelijk dat er op een gegeven moment zoveel passieve beleggers zijn dat markten niet meer efficiënt functioneren en actief beheer juist weer loont. Er wordt de laatste tijd gelukkig het nodige onderzoek gedaan naar de verhoudingen tussen actief en passief beleggen. Onderstaande data vond ik in een wetenschappelijke studie onder Amerikaanse en Canadese institutionele beleggers (onderzoek betrof de periode 1993-2009).

Bron: Financial Investigator

Het percentage passieve beleggers onder Amerikaanse en Canadese instituten in Amerikaanse aandelen is relatief hoog: 42,16%. Amerikaanse aandelenmarkten worden verondersteld redelijk efficiënt te functioneren, dus dit lijkt geen onlogisch percentage. Ruim 10% van de instituten belegt passief in opkomende markten. Ook dit percentage lijkt niet onlogisch, omdat opkomende markten minder efficiënt functioneren.

Amerikaanse en Canadese pensioenfondsen die passief beleggen in Amerikaanse aandelen presteerden over de onderzoeksperiode gemiddelde 0,29% per jaar beter dan de actieve beleggende pensioenfondsen. Voor de EAFE-regio loonde actief beheer meer, namelijk gemiddeld 0,37% per jaar. Echter, de pensioenfondsen die actief beheer toepasten in opkomende markten deden het aanzienlijk beter dan zij die dat passief deden, maar liefst gemiddeld 3,42% per jaar. 

Harry Geels is directeur Research en partner bij Inmaxxa Vermogensbeheer in Naarden (www.inmaxxa.nl). Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club Magazine (TCM) en partner van de ML Finance Academy (www.mlfa.eu ). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn persoonlijke mening weer.

Over het algemeen is de discussie over actief versus passief beleggen vermakelijk, vooral als we te maken hebben met uitgesproken voor- of tegenstanders. Die maken zich over het algemeen belachelijk, bijvoorbeeld door te stellen dat het een beter is dan het andere. Passief en actief beleggen is als yin en yang, het ene bestaat niet zonder het andere.

De argumenten van passieve beleggers

Passieve beleggers zeggen in feite dat markten efficiënt functioneren en dat het eigenlijk niet mogelijk moet zijn het beter te doen dan de index. De efficiënte markten zorgt namelijk voor een ‘juiste’ koers. Je zou als belegger of analist niet kunnen zeggen dat die koers juist onder- of juist overgewaardeerd is.

En als de markten niet helemaal efficiënt functioneren, dan zeggen de aanhangers van passief beleggen dat beleggers over het algemeen niet slim genoeg zijn om van de inefficiënties in de markt te benutten (daar hebben ze wel een puntje, omdat de meerderheid van de beleggers inderdaad het niet beter weten te doen dan de index). Maar in de discussie worden meestal een aantal belangrijke zaken vergeten.

Kosten spelen ook passieve beleggers parten

Ten eerste dat passief beheer per definitie altijd achterloopt op de index. Ook de passieve beheerder moet kosten maken. Uit een studie van Robeco getiteld ‘On the Performance of Active versus Passive Emerging Markets Equities Funds’ uit juli 2011 van David Blitz en Joop Huij bleek dat de kosten van passief beheer vooral in opkomende markten redelijk fors kunnen zijn.

Met de door hen in het onderzoek geselecteerde beleggingsfondsen kwamen zij uit op een gemiddelde ‘underperformance’ van 0,85% op jaarbasis ten opzichte van de door hen gevolgde benchmark. De kosten bestonden uit twee delen: fondskosten 0,62% en niet-teruggevorderde dividendbelasting 0,29%.

Verder concludeerden ze dat de ‘tracking error’, ofwel de beweeglijkheid in de verschillen van de rendementen tussen de passieve belegging en die van de index groter is in opkomende markten dan die in ontwikkelde landen. In meer dan de helft van de gevallen bedroeg de tracking error meer dan 3%! Een andere conclusie was dat met een goede selectie van (actieve) fondsen het mogelijk moet zijn de index te ‘outperformen’.

Yin en yang

Een tweede omissie in de discussie actief versus passief is dat beide vormen van beleggen elkaar juist nodig hebben. Alleen in redelijk efficiënte markten heeft het in principe zin om passief te beleggen. Maar hoe worden markten efficiënt? Juist, doordat er actieve beleggers zijn die het de moeite waard vinden informatie te verzamelen, die te analyseren en daar vervolgens actieve beleggingen op te nemen.

Als men niet de moeite neemt analyses uit te voeren, dan kunnen markten onmogelijk efficiënt functioneren. Zoals gezegd is het yin en yang. Wetenschappelijk wordt er ook wel van de Grossman-Stiglitz-paradox gesproken (geïnteresseerden moet maar even googelen). Het zou interessant zijn als er een formule wordt bedacht bij welk percentage passieve beleggers het gevaarlijk wordt om nog passief te beleggen.

Immers, het is aannemelijk dat er op een gegeven moment zoveel passieve beleggers zijn dat markten niet meer efficiënt functioneren en actief beheer juist weer loont. Er wordt de laatste tijd gelukkig het nodige onderzoek gedaan naar de verhoudingen tussen actief en passief beleggen. Onderstaande data vond ik in een wetenschappelijke studie onder Amerikaanse en Canadese institutionele beleggers (onderzoek betrof de periode 1993-2009).

Bron: Financial Investigator

Het percentage passieve beleggers onder Amerikaanse en Canadese instituten in Amerikaanse aandelen is relatief hoog: 42,16%. Amerikaanse aandelenmarkten worden verondersteld redelijk efficiënt te functioneren, dus dit lijkt geen onlogisch percentage. Ruim 10% van de instituten belegt passief in opkomende markten. Ook dit percentage lijkt niet onlogisch, omdat opkomende markten minder efficiënt functioneren.

Amerikaanse en Canadese pensioenfondsen die passief beleggen in Amerikaanse aandelen presteerden over de onderzoeksperiode gemiddelde 0,29% per jaar beter dan de actieve beleggende pensioenfondsen. Voor de EAFE-regio loonde actief beheer meer, namelijk gemiddeld 0,37% per jaar. Echter, de pensioenfondsen die actief beheer toepasten in opkomende markten deden het aanzienlijk beter dan zij die dat passief deden, maar liefst gemiddeld 3,42% per jaar. 

Harry Geels is directeur Research en partner bij Inmaxxa Vermogensbeheer in Naarden (www.inmaxxa.nl). Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club Magazine (TCM) en partner van de ML Finance Academy (www.mlfa.eu ). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn persoonlijke mening weer.