Myth busted
Bedrijven herinvesteren hun winst om efficiënter te kunnen produceren of om meer omzet te genereren. Dus om meer winst te maken. In theorie is het dividend een sigaar uit eigen doos; in de praktijk schiet je met dividendaandelen sneller in de roos.
De financiële theorie wil dat aandelenmarkten een weerspiegeling zijn van fundamentele ontwikkelingen. De econometrische modellen die het gedrag van beleggers in kaart brengen zijn vaak gebaseerd op veronderstellingen die niet met de werkelijkheid overeenkomen.
MM-theorie
Neem bijvoorbeeld de MM-theorie van Franco Modigliani en Merton Miller. Die stelt dat de waarde van een aandeel los staat van de vermogensstructuur van de onderneming. De achterliggende gedachte van de MM-theorie is dat bedrijven hun winstuitkeringspercentage zo laag mogelijk moeten houden. Hoe minder dividend zij betalen, hoe meer zij kunnen investeren en des te groter de winst in de toekomst zal zijn. Kortom, de intrinsieke waarde van een onderneming wordt bepaald door de kasstromen die zij genereert. Het feit dat het bedrijf al dan niet een dividend uitkeert, heeft op de verdisconteerde waarde van aandelen geen invloed. Het is enkel van tel voor de manier waarop de huidige aandeelhouders hun rendement ontvangen: als dividend of als koerswinst.
Meer dividend, meer winst
Hoe anders is de praktijk. Empirisch onderzoek van Cliff Asness en Robert Arnott wijst uit dat bij Amerikaanse bedrijven de winstgroei positief correleert met het uitkeringspercentage van het dividend. Met andere woorden: hoe kleiner het gedeelte van de nettowinst dat een onderneming aan de aandeelhouders beschikbaar stelt, hoe lager het resultaat in de toekomst is. Bedrijven die winst inhouden, komen in de verleiding om met dat geld activiteiten te ontplooien die niet altijd in het belang van de aandeelhouders zijn. Zij wagen zich aan laag renderende projecten, die slechts tot doel hebben de omvang van de onderneming te vergroten. Of zij verspillen het aan duur betaalde overnames, in plaats van zich te concentreren op het veiligstellen van toekomstige winstgroei.
Sturingsmechanisme
De algemene opvatting dat bedrijven die geen dividend uitkeren, omdat ze hun gerealiseerde winst in het bedrijf investeren, meer aandeelhouderswaarde creëren, gaat ook in Europa niet op. Britse beurswetenschappers bevestigen de bevindingen van de Amerikanen, Italië daargelaten. Maar ook zij komen niet tot een sluitend antwoord. Een mogelijke verklaring waarom de theorie van de praktijk afwijkt, heeft mogelijk te maken met het feit dat het dividendbeleid vaak een sluitpost is. Bedrijven gebruiken zelden de dividendpolitiek als een bewust sturingsmechanisme.
Paradox
Ceteris paribus geldt dat bedrijven die een hoger rendement behalen dan dat hun aandeelhouders verlangen de meeste aandeelhouderswaarde creëren door geen dividend uit te keren. Anderzijds wijst dividendgroei op een groot vertrouwen in het verdienmodel van het bedrijf. Oftewel een paradox van groei en waarde, maar houdt in gedachte dat een hoge uitkeringspercentage typerend is voor een relatief zwakke winstomgeving en dat bedrijven die genereus winst uitkeren eerder neigen om geld te lenen voor de financiering van projecten, hetgeen een kostbaar proces is dat de levensvatbaarheid hypothekeert. Het verdient daarom de aanbeveling om dividendaandelen te selecteren op de laagte van hun winstuitkeringspercentage. @ Ivan Snurer
De financiële theorie wil dat aandelenmarkten een weerspiegeling zijn van fundamentele ontwikkelingen. De econometrische modellen die het gedrag van beleggers in kaart brengen zijn vaak gebaseerd op veronderstellingen die niet met de werkelijkheid overeenkomen.
MM-theorie
Neem bijvoorbeeld de MM-theorie van Franco Modigliani en Merton Miller. Die stelt dat de waarde van een aandeel los staat van de vermogensstructuur van de onderneming. De achterliggende gedachte van de MM-theorie is dat bedrijven hun winstuitkeringspercentage zo laag mogelijk moeten houden. Hoe minder dividend zij betalen, hoe meer zij kunnen investeren en des te groter de winst in de toekomst zal zijn. Kortom, de intrinsieke waarde van een onderneming wordt bepaald door de kasstromen die zij genereert. Het feit dat het bedrijf al dan niet een dividend uitkeert, heeft op de verdisconteerde waarde van aandelen geen invloed. Het is enkel van tel voor de manier waarop de huidige aandeelhouders hun rendement ontvangen: als dividend of als koerswinst.
Meer dividend, meer winst
Hoe anders is de praktijk. Empirisch onderzoek van Cliff Asness en Robert Arnott wijst uit dat bij Amerikaanse bedrijven de winstgroei positief correleert met het uitkeringspercentage van het dividend. Met andere woorden: hoe kleiner het gedeelte van de nettowinst dat een onderneming aan de aandeelhouders beschikbaar stelt, hoe lager het resultaat in de toekomst is. Bedrijven die winst inhouden, komen in de verleiding om met dat geld activiteiten te ontplooien die niet altijd in het belang van de aandeelhouders zijn. Zij wagen zich aan laag renderende projecten, die slechts tot doel hebben de omvang van de onderneming te vergroten. Of zij verspillen het aan duur betaalde overnames, in plaats van zich te concentreren op het veiligstellen van toekomstige winstgroei.
Sturingsmechanisme
De algemene opvatting dat bedrijven die geen dividend uitkeren, omdat ze hun gerealiseerde winst in het bedrijf investeren, meer aandeelhouderswaarde creëren, gaat ook in Europa niet op. Britse beurswetenschappers bevestigen de bevindingen van de Amerikanen, Italië daargelaten. Maar ook zij komen niet tot een sluitend antwoord. Een mogelijke verklaring waarom de theorie van de praktijk afwijkt, heeft mogelijk te maken met het feit dat het dividendbeleid vaak een sluitpost is. Bedrijven gebruiken zelden de dividendpolitiek als een bewust sturingsmechanisme.
Paradox
Ceteris paribus geldt dat bedrijven die een hoger rendement behalen dan dat hun aandeelhouders verlangen de meeste aandeelhouderswaarde creëren door geen dividend uit te keren. Anderzijds wijst dividendgroei op een groot vertrouwen in het verdienmodel van het bedrijf. Oftewel een paradox van groei en waarde, maar houdt in gedachte dat een hoge uitkeringspercentage typerend is voor een relatief zwakke winstomgeving en dat bedrijven die genereus winst uitkeren eerder neigen om geld te lenen voor de financiering van projecten, hetgeen een kostbaar proces is dat de levensvatbaarheid hypothekeert. Het verdient daarom de aanbeveling om dividendaandelen te selecteren op de laagte van hun winstuitkeringspercentage. @ Ivan Snurer
Ivan Snurer
Ivan Snurer (1965) studeerde in Brussel autotechnieken aan de Hogeschool voor Wetenschap en Kunst. Bij Volvo Cars was hij als productingenieur en later als kwaliteitsingenieur nauw betrokken bij de ontwikkeling en de assemblage van de Volvo 400-reeks in Born. Via een omweg in de Europese nucleaire industrie kwam hij medio jaren negentig terecht in de financiële wereld, nadat hij aan Nyenrode Business Universiteit zijn MBA-titel had behaald en zich aan de Erasmus Universiteit Rotterdam had verdiept in quantitative finance. Snurer publiceert sinds eind jaren negentig met enige regelmaat in de Belgische en Nederlandse financiële pers en schrijft sinds 2002 voor Beleggers Belangen. Hij is directeur van Quantalytica, een onafhankelijk adviesbureau dat onderzoek verricht naar de efficiëntie van beleggingsstrategieën en selectiemethodieken.