Rendement als argument

Het driefactormodel van Fama & French wordt door academische kringen verheven tot de norm. Begin jaren negentig toonden Nobelprijswinnaar Eugene Fama en Kenneth French in verschillende wetenschappelijke studies aan dat het rendement van aandelen functie is van de risicopremie, marktkapitalisatie en waardering.

De praktijk van vermogensbeheer leert echter dat bedrijfsgrootte, momentum en waarde de ware aanjagers van het rendement zijn. Mark Carhart kwam daarom medio jaren negentig aanzetten met het vierfactormodel dat momentum als stijlfactor incorporeert. Het vierfactormodel van Carhart is een uitbreiding op het klassieke factormodel van Fama en French.

Omdat risicopremies vrijwel nooit op aandelenniveau worden gemeten, kun je het vierfactormodel net zo goed reduceren tot een driefactormodel. In de regel vergen factormodellen een doorgedreven kennis van statistiek. Meervoudige regressievergelijkingen zijn echter niet aan iedereen besteed, maar door aandelen simpelweg op stijlfactoren te rangschikken kom je een heel eind. Die simplificatie laat toe marktefficiënties gemakkelijker te exploiteren.

Naast bedrijfsgrootte, momentum en waarde kun je aandelen noem maar op selecteren op dividend, kwaliteit en volatiliteit. Stijlfactoren kun je naar believen combineren, maar het gaat erom dat ze complementair zijn. Als ze elkaar niet aanvullen, loop je het risico dat je stijlfactoren dubbeltelt. Aandelen die te boek staan als dividendaandelen zijn vaak ook goedkoop en laagvolatiel.

Op zich is groei een bestanddeel dat in elke beleggingsstrategie thuishoort. Het punt is wel dat de markt de potentiële winstgroei van bedrijven zelden goed inschat. Je moet een goede mix hebben van historische en verwachte groei. De discrepantie in perceptie kun je echter met de keuze van kwaliteit als stijlfactor omzeilen. In de speurtocht naar relatief veilige aandelen kun je dus het factormodel van Carhart of Fama & French, naargelang hoe je het bekijkt, uitbreiden met de factor kwaliteit. Als je begin 2013 de aandelen uit de Europese STOXX 600 op het rooster legde qua bedrijfsgrootte, kwaliteit, momentum en waardering dan was je eind vorig jaar ruim zestig procent rijker en boerde je aanmerkelijk beter dan de factormodellen van Carhart of Fama & French, ook na correctie van het risico.

Onderstaande tabel somt de aandelen op die nu aan hand van het factormodel van Fama & French, van Carhart en de extrafactor bovendrijven. De doelstelling is echter identiek: de gedisciplineerde implementatie van een beleggingsstrategie met minimale subjectiviteit en het hoogste verwachte rendement.

Het driefactormodel van Fama & French wordt door academische kringen verheven tot de norm. Begin jaren negentig toonden Nobelprijswinnaar Eugene Fama en Kenneth French in verschillende wetenschappelijke studies aan dat het rendement van aandelen functie is van de risicopremie, marktkapitalisatie en waardering.

De praktijk van vermogensbeheer leert echter dat bedrijfsgrootte, momentum en waarde de ware aanjagers van het rendement zijn. Mark Carhart kwam daarom medio jaren negentig aanzetten met het vierfactormodel dat momentum als stijlfactor incorporeert. Het vierfactormodel van Carhart is een uitbreiding op het klassieke factormodel van Fama en French.

Omdat risicopremies vrijwel nooit op aandelenniveau worden gemeten, kun je het vierfactormodel net zo goed reduceren tot een driefactormodel. In de regel vergen factormodellen een doorgedreven kennis van statistiek. Meervoudige regressievergelijkingen zijn echter niet aan iedereen besteed, maar door aandelen simpelweg op stijlfactoren te rangschikken kom je een heel eind. Die simplificatie laat toe marktefficiënties gemakkelijker te exploiteren.

Naast bedrijfsgrootte, momentum en waarde kun je aandelen noem maar op selecteren op dividend, kwaliteit en volatiliteit. Stijlfactoren kun je naar believen combineren, maar het gaat erom dat ze complementair zijn. Als ze elkaar niet aanvullen, loop je het risico dat je stijlfactoren dubbeltelt. Aandelen die te boek staan als dividendaandelen zijn vaak ook goedkoop en laagvolatiel.

Op zich is groei een bestanddeel dat in elke beleggingsstrategie thuishoort. Het punt is wel dat de markt de potentiële winstgroei van bedrijven zelden goed inschat. Je moet een goede mix hebben van historische en verwachte groei. De discrepantie in perceptie kun je echter met de keuze van kwaliteit als stijlfactor omzeilen. In de speurtocht naar relatief veilige aandelen kun je dus het factormodel van Carhart of Fama & French, naargelang hoe je het bekijkt, uitbreiden met de factor kwaliteit. Als je begin 2013 de aandelen uit de Europese STOXX 600 op het rooster legde qua bedrijfsgrootte, kwaliteit, momentum en waardering dan was je eind vorig jaar ruim zestig procent rijker en boerde je aanmerkelijk beter dan de factormodellen van Carhart of Fama & French, ook na correctie van het risico.

Onderstaande tabel somt de aandelen op die nu aan hand van het factormodel van Fama & French, van Carhart en de extrafactor bovendrijven. De doelstelling is echter identiek: de gedisciplineerde implementatie van een beleggingsstrategie met minimale subjectiviteit en het hoogste verwachte rendement.