Ondanks de positieve signalen vanuit de Europese Unie eind vorige week is de 'Griekse crisis' zeker nog niet voorbij. De Griekse tienjaarsrente daalde weliswaar van 7,15% tot 5,95% maar begin deze week keerde de onrust toch weer terug en steeg de lange rente tot 6,19%. Griekenland lijkt enkele herstelmaatregelen om het begrotingstekort onder controle te brengen niet direct door te willen voeren. Dit, zo meldt de Financial Times, tot ongenoegen van de Europese Centrale Bank.
Vooralsnog lijken alleen de beurzen van de Zuid-Europese probleemgevallen en - in het geval van Griekenland - obligaties de klappen te krijgen. In de linkergrafiek is de koersontwikkeling op verschillende Europese beurzen over de afgelopen drie maanden afgebeeld. Over deze periode verloor de AEX-index 2% tegen 26% voor de Griekse en 14% voor de Spaanse beurs. Volgens economisch historicus Niall Ferguson is de schuldenproblematiek geen geïsoleerd Zuid-Europees probleem. Het is iets dat de gehele westerse wereld zal treffen, ook de VS, aldus Ferguson.
De crisis van de Amerikaanse overheidsfinanciën maakt een lachertje van de 'veiligehavenstatus' die Amerikaanse staatsobligaties nu nog genieten. 'Amerikaanse staatsobligaties zijn net zo'n veilige haven als Pearl Harbor in 1941', schreef Ferguson eind vorige week in de Financial Times. De vraag is, waarom blijft de lange rente in de niet-Zuid-Europese landen met hoge begrotingstekorten dan toch zo laag. Waarom straffen beleggers de mammoettekorten niet veel harder af?
Tijdelijke
factoren
Strateeg Tim Bond van Barclays Capital noemt enkele redenen waarom
de lange rente in landen met hoge begrotingstekorten - VS, VK - zo
opvallend laag is gebleven. Volgens de strateeg is dat mede te
danken aan de private sector die de schuldpositie juist afbouwt en
zo 'ruimte' maakt op de obligatiemarkt.
Daarnaast zorgen de centrale banken met hun aankopen van staatsobligaties voor een lage lange rente en ook wordt een hernieuwde recessie niet uitgesloten; bij dat soort angsten fungeren obligaties als 'veilige haven'. Dit zijn echter tijdelijke factoren, waarschuwt Bond. Uiteindelijk leiden hoge begrotingstekorten tot een hogere lange rente. Dat blijkt uit een steekproef onder zes ontwikkelde economieën over de afgelopen dertig jaar. Uit dit onderzoek komt voor de VS naar voren dat voor iedere verslechtering van het begrotingstekort (als percentage van het bbp) met 1 procentpunt de lange rente met gemiddeld 35 basispunten toeneemt. Exclusief de maatregelen om de financiële sector te redden, bedraagt het begrotingstekort 6,4% van het bbp. Dat betekent dat de lange rente in de VS zou kunnen stijgen van de huidige 3,7% tot 5,9%.
Ook op de aandelenmarkt heeft een hoog begrotingstekort een negatief effect, concludeert Barclays Capital, maar dat effect is niet altijd even sterk. Een stijging van het begrotingstekort (als percentage van het bbp) met 1 procentpunt leidt gemiddeld tot een 2 tot 8% lagere koers-winstverhouding ten opzichte van de wereldindex. Dit effect was vooral in de VS, Zweden en Nieuw-Zeeland zichtbaar.
Het risico en de onrust van begrotingstekorten voor de aandelen- en obligatiemarkt maken Bond voorzichtig. 'Misschien zijn we voorbarig en overmatig voorzichtig en missen we verdere koerswinsten, maar als beleggers willen dansen op de vulkaan, wensen we ze veel succes. Wij zijn liever iets minder dapper', aldus de strateeg, die een correctie maar geen nieuwe bearmarkt verwacht.
Het beste waar aandelenbeleggers op kunnen hopen, is een zeer geleidelijk herstel waarin inflatie, korte en lange rente en begrotingstekorten onder controle blijven. Een 'Goldilocks' nieuwe stijl. Maar Goldilocks is een sprookje, dat zouden beleggers nu toch wel moeten weten.
Stephen Hendriks, 17 februari 2010
