Ruim een jaar geleden had de markt al zo zijn twijfels over de kwaliteit van zowel Griekse als Ierse staatsobligaties (zie grafiek). Het ging iets beter na de aankondiging van drastische maatregelen door de Ierse regering. Helaas ontbrak het aan krachtige maatregelen in het Griekse plan. Nog sterker zelfs, het bleek dat Griekenland eerdere cijfers omtrent de tekorten had geflatteerd, om het vriendelijk uit te drukken.
Daarop verloren beleggers alle vertrouwen in Griekse staatsobligaties, wat onomstotelijk bleek uit de sterk opgelopen rentestand (zie nogmaals grafiek rechtsboven). Griekenland moest - met 6,1% - diep in de buidel tasten bij de emissie van hun nieuwste 5-jaars obligatie.
De Griekse minister van Financiën noemde zijn opdracht een poging 'de koers van de Titanic te veranderen'. Zijn mogelijkheden zijn inderdaad beperkt. Belastingverhoging zal er op korte termijn niet voor kunnen zorgen dat de ijsberg omzeild wordt. Griekenland heeft een groot aantal belastingontduikers. Het aanpakken hiervan zal zeer lastig zijn; het (normen)probleem wortelt te diep in de Griekse maatschappij.
Drastisch terugdringen van de Griekse uitgaven is een andere optie. De nieuwe socialistische regering van premier George Papandreou heeft aangekondigd dat overheidswerknemers 5,5% minder gaan verdienen. De machtige ambtenarenbond (ongeveer een kwart van de werkende bevolking is ambtenaar) heeft onmiddellijk een lange reeks acties aangekondigd. Hier zal de economie extra schade van ondervinden.
Ierland zal €6 mrd bezuinigen op ambtenarensalarissen. Ministers hebben aangegeven 15 tot 20% van hun salaris te gaan inleveren. Daarnaast gaat het mes in de kinderbijslag en de werkloosheidsuitkeringen. Tevens hintte minister van Financiën Brian Flenihan op belastingverhoging in 2011. Kortom: geen halfzachte maatregelen en bovendien is er onder de bevolking een hoge bereidheid om lastenverzwaring te accepteren. Dit stemt mij positiever over de kans van slagen in Ierland in vergelijking met de situatie in Griekenland.
Geloofwaardigheid
De Griekse regering heeft helaas niet bepaald een geloofwaardig
verleden. De begrotingsmoraal is nooit hoog geweest en in november
werd duidelijk dat het begrotingstekort en de staatsschuld
veel hoger uitvielen dan eerder was gepresenteerd.
Ratingbureau Standard & Poor's ziet geloofwaardigheid ook als
een risico. Het bureau verlaagde de rating van Griekenland naar
BBB+ (Ierlands
rating is AA) en sluit verdere verlaging niet uit. Dat is niet
echt een goede basis van vertrouwen voor beleggers die hun
oudedagsvoorziening willen beleggen in solide obligaties. De
geloofwaardigheid van Ierland staat niet ter discussie.
Last resort
Op dit moment verkeert Griekenland niet in een liquiditeitscrisis.
Het land moet weliswaar in april en mei twee grote leningen
aflossen, maar de helft van de financiering hiervoor is al binnen.
De laatste obligatie-emissie ontving grif afname. Maar als mijn
twijfels bevestigd worden zullen de woorden 'herstructurering' of
'steun' wel degelijk in de mond genomen worden. Van het eerste is
Griekenland in het verleden niet vies geweest. Maar de voorkeur van
de Europese Unie heeft het niet.
En steun zal alleen gegeven worden onder strenge voorwaarden omtrent bezuinigingen. Dat brengt ons weer terug bij de punten die ik hierboven schetste. Griekenland - in tegenstelling tot Ierland - ontbeert de middelen en de echte wil om de recent geschetste doelen (het begrotingstekort in 2012 terugbrengen tot 2,8% van het bbp) te halen.
Zoekt u voor uw defensieve portefeuille obligaties met meer rendement, besef dan dat rendement en risico altijd hand in hand gaan. Probeer niet het onderste uit de kan te krijgen, want dan krijgt u het lid op de neus. Ierse staatsobligaties bieden minder rendement dan Griekse, maar zijn fundamenteel gezien duidelijk een betere belegging.
Tekst: Reiniera van der Feltz, Van Lanschot Bankiers, 3 maart 2010
