Volgens Solomakhin staat de technologiesector aan het begin van een aantal productcycli waarvan beleggers kunnen profiteren.

Als belangrijke kansen noemt hij mobiel dataverkeer (toenemende smartphonepenetratie en groei van mobiel internet en video via internet, met bijbehorende uitbreiding van en investeringen in netwerken) en herstellende uitgaven van bedrijven die hun IT-systemen moeten vervangen.

Zo moeten veel bedrijven de komende 12-24 maanden hun PCs vervangen en geeft het zeer positief ontvangen Windows 7 een extra incentive om over te gaan tot vervanging, aangezien de meeste bedrijven nog een acht jaar oude XP versie gebruiken.

Op langere termijn is er in dit opzicht vooral een belangrijke rol weggelegd voor de zogenaamde 'cloud technology' (verplaatsing van PCs naar (online) datacentra), waar een steeds verder toenemende interesse van bedrijven voor is, aldus Solomakhin.

"We hebben een aantal zeer interessante productcycli voor ons, die of net gestart zijn, of waarvan het aannemelijk is dat deze het komende jaar zullen aanvangen. Dit betekent dat sommige bedrijven zeer goede groeivooruitzichten hebben".

Wij spraken Dmitry Solomakhin afgelopen vrijdag in Zeist, een dag nadat Intel als één van de eerste grote technologiebedrijven zijn kwartaalcijfers bekendgemaakt had.

Zijn de Intel cijfers een voorbode voor meer goed nieuws voor de technologiesector?
Intel is een bellweather. De cijfers waren goed en de outlook was upbeat maar toch ook voorzichtig. De consumentenvraag blijft robuust en het ziet er naar uit dat ook de vraag vanuit het bedrijfsleven aan zal trekken.  Niemand weet of dat in het eerste of tweede kwartaal of pas in de tweede jaarhelft zal gebeuren, maar het lijkt een kwestie van tijd. We gaan in de breedte meer sterke cijfers zien, want Intel is zo belangrijk en groot.

Microsoft is de grootste positie in uw fonds.
Microsoft is weliswaar de grootste positie maar niet één van mijn active bets (Microsoft heeft een zware benchmarkweging en is daardoor de grootste positie). Misschien is er nog meer upside, misschien kan het aandeel nog 20% verder stijgen vanaf de huidige niveaus, maar ik zie momenteel veel betere kansen dan Microsoft.

Zoals?
Sectorbreed zie ik kansen. Ik ben erg positief over bedrijven actief in de semiconductor equipment sector, zoals Applied Materials en KLA Tencor. Het zijn de 'suppliers' van Intel en zij zullen profiteren van de achtergebleven investeringen. Veel productielijnen zijn vorig jaar stopgezet. Dus hopelijk zal de vraag weer aantrekken en bovendien er is sprake van onderinvesteringen voor de laatste twee jaar, en dat zal in het voordeel van deze aandelen spelen.

Het aandeel AMD maakte in 2009 een flinke koerssprong gedreven door veel positieve berichten. Is het nog een bedreiging voor Intel en zou u het kopen?
Het bedrijf zat in een moeilijke positie (marktaandeel onder druk), en ging gebukt onder een flinke schuldenlast.

Het outsourcen van AMD's  productie is een zeer goede zaak, ook met het oog op schaalvergroting, omdat je andere klanten via Global Foundries (de afgesplitste chipfabrieken van AMD, nu een joint venture met ATIC) kan binnenkrijgen.

Je richt je op wat je het best doet, dat is het ontwerpen van chips. Ik bezit geen aandelen AMD, maar in plaats daarvan Nvidia. Ik zie daar een betere investeringscase.

U noemt techaandelen nog steeds goedkoop. Op basis waarvan, want de waarderingen van de vorig jaar goed presterende technologieaandelen zijn flink opgelopen?
2009 was een goed jaar voor de sector. Een cyclische rebound, maar het kwam van erg lage niveau's. En ten eerste staan de meeste techaandelen nog onder hun vorige piek van voor de crisis en ten tweede zijn de fundamenten van de techsector veel beter dan andere sectoren. De balansen zijn over het algemeen sterk en ik zie veel organische groeikansen in technologie. Deze zijn niet gebonden aan marktherstel, maar zijn 'self fulfilling product cycles'.

Als je naar de waarderingen kijkt is tech momenteel aantrekkelijk gewaardeerd en 'a good value', kijkend naar de lange termijn grafieken (p/b, ev/sales en zelfs forward p/e's) van de sector, en ten opzichte van de markt.

Veel aandelen in mijn fonds hebben nog steeds een zeer flinke opwaartse potentie en ik denk dat dat de intrinsieke waarde nog zo'n 40-50% hoger kan, daarom ben ik ook zo positief over de sector en zie ik nog veel kansen. Vooral de kleinere bedrijven (mid- en smallcaps die bovendien minder goed gevolgd worden door analisten), zijn denk ik nog erg goedkoop.

Kunt u ook kleinere aandelen, zeg met een cap minder dan $1 mrd kopen voor uw fonds?
Ja, als de volumes maar voldoende zijn zodat ik de desbetreffende aandelen snel kan verkopen als ik uit een bepaalde positie wil.

U heeft vorig jaar uw posities in cyclische bedrijven verkleind. Welke aandelen heeft u gekocht en verkocht?
Ik heb mijn semiconductor weging flink teruggebracht van een flinke overweging (15% overweight aan het begin van Q2 2009). In plaats hiervan kocht ik steeds meer softwarebedrijven.

Dat zijn vaak goede franchises en er zit een cyclisch element aan, als de economie aantrekt en de werkloosheid afneemt nemen de verkopen van licenties toe en deze aandelen stijgen vaak als de licentieverkopen een groei vertonen.

Ook ben ik nog steeds overwogen in 'equipment'-aandelen, vanwege de focus op PC-vervangingscyclus middels namen als Nvidia en ook Dell.

Daarnaast heb ik meer 'netwerk' bedrijven gekocht, zoals Cisco, omdat ik denk dat het een zeer goed structureel groeiverhaal is voor de komende 2/3 jaar.

Ook heb ik een positie in Ericsson. Het bedrijf heeft weliswaar problemen maar is erg aantrekkelijk gewaardeerd. De markt gelooft er momenteel niet in maar als Ericsson zijn marktaandeel succesvol kan verdedigen, dan is er een mooi opwaarts potentieel voor het aandeel.

Kijkt u meer naar groeikansen of waarderingen bij aandelen?
Allebei. Bij tech kun je niet om groei heen, technologie gaat voornamelijk over groei. Ik kijk veel naar structurele groeikansen en productcycli. Ik ben geen 'momentumbelegger'. Zo zijn er sectoren waar veel groei is maar waar ik niet aan deelneem.

Bijvoorbeeld Chinese internetaandelen, zoals Alibaba etc. Het is vermoedelijk een fenomenale business, een goede franchise met prima groeikansen met het oog op broadbandparticipatie, maar je betaalt nu zo'n 40x voor een groeiverwachting van 40-50%. Stel je voor dat er iets fout gaat en de winst komt onder druk te liggen, en de waardering krijgt hierdoor ook een klap, dan zal het aandeel sterk dalen. Ik moet 'valuation support' hebben, anders is het niet waarschijnlijk dat ik erin stap.

Kijk bijvoorbeeld naar Citrix Systems (ontwikkelaar van virtualisatiesoftware gebruikt voor 'cloud computing'). Hier zie ik groeikansen voor de komende 3,4, 5 jaar. Het aandeel noteert momenteel tegen zo'n 13x free cash flow, waarmee het erg redelijk gewaardeerd wordt.

De grotere technologiebedrijven begeven zich steeds vaker in elkaars vaarwater. Cisco gaat servers verkopen, Oracle koopt Sun, Dell neemt Perot over etc. Hoe kijkt u aan tegen de consolidatie binnen de techsector.
Ze kijken vijf jaar vooruit en zien dat hardwareproducenten ('a commodity') steeds minder relevant gaan worden. Je moet iets anders kunnen aanbieden, je differentiëren. Een totaaloplossing kan de klant veel geld schelen, dan heb je wat te bieden en kun je veel geld verdienen. Ze doen het niet om elkaar te beconcurreren, maar omdat ze het wel moeten.

Wie is het best gepositioneerd van de grote bedrijven?
Dat zullen we zoals gebruikelijk over drie jaar weten, time will tell. Het zijn niet de grote bedrijven die het best gepositioneerd zijn, het zijn de middelgrote bedrijven, die een niche, bepaalde stukjes technologie hebben waar vraag van de grotere bedrijven naar is.

Dit zijn dan overnamekandidaten?
Dat denk ik en daarom is het voor dit moment 'exciting'. Ik kijk ernaar vanuit een investeringsperspectief. Ik bezit zeker de bedrijven die gekocht kunnen worden door de grotere technologiebedrijven. In dit perspectief is Citrix denk ook erg interessant.

Er zijn slechts twee bedrijven actief op virtualisatiegebied, naast Citrix is dat VMware, maar het is onwaarschijnlijk dat de laatstgenoemde overgenomen wordt (EMC heeft namelijk 87% van de aandelen in handen). Citrix (huidige beurswaarde zo'n $8 mrd) heeft weliswaar banden met Microsoft, maar dat is slechts een partnership.

Over Cisco wordt vaak gezegd dat het bedrijf op teveel fronten actief is.
'I like what they do'. Het verschilt niet van hetgeen ze een paar jaar geleden deden. De business van Cisco is switches en routers, en af en toe komt het bedrijf met nieuwe initiatieven, met incubators, die de potentie hebben dat het een miljardenbusiness wordt.

Telepresence bijvoorbeeld is erg interessant en belangrijk is dat het veel business creëert voor de basisbusiness, dus verkoop je ook meer switches en routers, dus netwerkproducten, als je meer telepresence sets verkoopt.

Nu kijken ze naar de datacenters (servers). Dit is een interessante zet. Het moet nog blijken of het goed loopt, momenteel ben ik er nog positief over, want deze oplossing is aantrekkelijk voor bepaalde klanten in bepaalde sectoren, en boven alles zal dit er ook weer voor zorgen dat Cisco meer verkoopkanalen heeft.

Wat is uw mening over Apple?
Apple is een geweldig bedrijf, een geweldig Amerikaans bedrijf, met een fantastisch management en geweldige producten. Echter heb je iets nieuws nodig. Ze moeten blijven innoveren nu de Iphone ouder wordt. Nu heb je de Islate (de nieuwe tablet PC die eind januari waarschijnlijk gepresenteerd zal gaan worden), misschien is het een goed product, misschien ook niet. Dit is voor mij erg moeilijk in te schatten, want soms slagen nieuwe producten en soms ook niet.

De vraag is dan of ik hetzelfde thema kan bespelen met een bedrijf dat ik beter kan analyseren. Dat hoeft dan niet perse op hetzelfde gebied te zijn, dus geen producent van mobiele apparaten, het gaat mij er in dit geval om dat er meer telefoons verkocht worden. Meer verkochte telefoons betekent dat er ook meer geheugen (NAND flash) wordt verkocht. Daarom probeer ik een 'producent van geheugen' te kopen en me geen zorgen te maken over de productcyclus.

Met name de grote technologiebedrijven beschikken nog over enorme kasposities. Wat zouden ze er volgens u mee moeten doen? In maart vorig jaar was het een uitgelezen moment om aandelen in te kopen of overnames te doen, maar inmiddels zijn de koersen weer flink opgelopen.
Ik verwacht meer M&A, op een grotere schaal. Het probleem vorig jaar was dat er wel kopers waren, maar dat de verwachtingen van de verkopers veel te hoog waren met het oog op de waarderingen van voor de crisis. Nu, na de crisis is het anders, de kopers willen wat meer betalen en de verkopende partijen zijn redelijker, dus gaan we meer M&A zien in de toekomst. Ten tweede zie ik meer inkoop van aandelen. Dat zal dan wel gebeuren tegen de huidige marktprijs van de desbetreffende aandelen.

De top tien active positions (overweging ten opzichte van de benchmark MSCI All Countries World Technology) van het Fidelity Global Technology Fund per 31 december 2009 zijn:

KLA Tencor, Applied Materials, Nvidia, LAM Research, TDK, Sandisk, Fidelity National Information Services, Agilent Technologies, Citrix Systems en Ricoh, op volgorde van grootte van afwijking van de benchmark.

Tekst: Menno van Hoven, 20 januari 2010