Shell overtuigt niet

Op basis van geschatte actuele kosten en gecorrigeerd voor incidentele posten is de nettowinst van Shell in het vierde kwartaal van 2009 met een iets sterker dan voorziene 29% gedaald, tot $2,8 mrd. Daarmee is de teruggang over het gehele jaar op 59% gekomen.

Omgerekend tegen de gemiddelde euro-dollarkoers van €1,39 verdiende Shell vorig jaar €1,36 per aandeel. Hoewel de olieprijzen in de loop van 2009 sterk herstelden van de ongekende val in de tweede helft van 2008, lag het gemiddelde niveau toch nog ruim 40% onder dat van een jaar eerder.

Shell werd ook getroffen door een algehele druk op de volumes en de lagere gasprijzen en raffinagemarges. Stevige kosteningrepen konden hiervoor slechts deels compensatie bieden.

Voorzichtigheid troef
De olieprijzen noteren ruim het dubbele van een jaar geleden. De sterker aan de economische bedrijvigheid gerelateerde gasprijzen zijn minder hard gestegen, maar het gaat toch nog altijd om ongeveer 75%. Daar staat echter wel tegenover dat de raffinagemarges verder zijn gedaald, door de zwakke vraag, in combinatie met de hoge overcapaciteit. Omdat de economische onzekerheid bovendien voortduurt, durft bestuursvoorzitter Peter Voser geen concrete verwachting voor 2010 uit te spreken.

Zelf zien wij wel enige mogelijkheden voor winstherstel (tot €1,50-1,70 per aandeel), deels ingegeven door extra besparingen. Zo beoogt Shell het kostenniveau met nog eens minimaal $1 mrd terug te dringen na de $2 mrd in 2009.

Met netto $29 mrd heeft Shell in het afgelopen jaar iets minder geïnvesteerd dan eerder was voorzien. Niettemin is het binnen de olie-industrie nog altijd ongekend en dat geldt ook voor het dit jaar voorziene niveau van $28 mrd. Toch zal het Shell nog de nodige moeite kosten aan de doelstelling van een productiegroei van 2-3% in 2011-2012 te voldoen. In ieder geval zijn wij er niet van overtuigd dat de strategische beslissing om de investeringen in Canadese teerzanden terug te dringen, op korte termijn positief gaat uitpakken.

Weliswaar betreffen het hier dure, kapitaalintensieve projecten, maar goedkopere alternatieven liggen niet voor het oprapen. Zo blijft winning in Nigeria lastig door de voortdurende aanvallen door een rebellenbeweging. Daar staan wel onder meer productieverhogingen in Irak en Brazilië tegenover.

Hoewel de schuldpositie in 2009 minder sterk steeg dan aanvankelijk was gevreesd, heeft Shell het voornemen het dividend over het eerste kwartaal van 2010 op $0,42 te handhaven (€0,31 bij de huidige euro-dollarkoers van 1,37). De kans is daarmee klein dat de winstuitkering volgend jaar hoger uitvalt dan dit jaar, wat afwijkt van de traditie om minimaal een inflatiecorrectie door te voeren. Dat is weliswaar een tegenvaller, maar levert bij de tot €19,75 teruggevallen beurskoers nog altijd een dividendrendement van 6,2% op.

Vanwege het tegenvallende kwartaalbericht en de moeilijke situatie voor met name de raffinaderijen zien wij aanleiding het advies voor de korte termijn tot 'houden' te verlagen. Daarentegen handhaven wij ons koopadvies voor de lange termijn, enerzijds omdat het neerwaartse risico mede door het aantrekkelijke dividendrendement beperkt is. Daarnaast zal een geleidelijke verbetering in de vraag-aanbodverhouding de olieprijs blijven stuwen en hebben wij er nog altijd vertrouwen in dat Shell zijn productiegroeiambities zal waarmaken.

Johan Wiering, 12 februari 2010

Shell